国债期货：11月社融低于预期，利空出尽后弱现实仍可能主导行情

　　【市场表现】

　　国债期货多数小幅收跌，10年期主力合约涨0.03%，5年期主力合约跌0.02%，2年期主力合约跌0.01%。银行间主要利率债走势分化，中长券持稳短券走弱，10年期国开活跃券“22国开15”收益率下行0.5bp，10年期国债活跃券“22附息国债19”收益率持平上日中债估值，5年期国开活跃券“22国开08”收益率上行0.75bp，3年期国开活跃券“21国开03”收益率上行3bp，3年期国开活跃券“20国开12”收益率上行5bp，2年期农发债活跃券“21农发06”收益率上行8bp。

　　【资金面】

　　公开市场方面，央行开展20亿元7天期公开市场逆回购操作，当日有20亿元逆回购到期，完全对冲到期量。资金面，银行间市场周一资金供求平衡，处于1.1%下方低位的隔夜回购继续走低动力有限，七天期品种降幅略大，为逾15bp。隔夜资金利率，1%仍是一个比较重要的关口，目前缺少推动资金价格下行的利多因素，加之同业存单等长期资金价格持续坚挺，后续甚至不排除出现小幅反弹的可能。

　　【基本面】

　　央行公布的最新金融数据显示，中国11月社会融资规模为19900亿元，预期21735.8亿元，前值9079亿元；中国11月M2同比增12.4%，预期11.7%，前值11.8%；中国11月新增人民币贷款12100亿元，预期13183.3亿元，前值6152亿元。11月社融同比少增6109亿元，略低于市场预期，主要受到信贷、企业债券、政府债券拖累，信贷结构上，居民贷款弱、企业贷款强结构没有太多变化，主要是疫情约束居民消费半径，和地产销售低迷，以及政策积极引导用好设备更新待贷款和财政贴息政策以扩大中长期信贷有关。企业债券走低与债市出现赎回潮，信用债非理性下跌，进而导致企业融资成本上升企业发债被迫取消有关。政府债同比少增主因是去年11-12月政府债基数很高，今年限额已经发完，12月会继续形成拖累。总体来说，11月社融偏弱受到疫情、债市赎回、经济仍然偏弱的影响，而这些因素已经出现边际变化，防疫放松和地产放松出台后疫情对人们消费半径的约束解除，虽然整体恢复需要时间，但预期未来将带来社融数据边际好转，短期为进一步增强金融支持实体力度，货币宽松仍有可能。

　　【操作建议】

　　11月社融偏弱受到疫情、债市赎回、经济仍然偏弱的影响，弱现实凸显，而防疫放松和地产放松出台后，这些因素已经出现边际变化，预期未来将带来社融数据边际好转，短期为进一步增强金融支持实体力度，货币宽松仍有可能。展望后市，经过前期下跌，债市收益率已隐含防疫优化和地产放松后经济修复预期，短期市场情绪有所企稳，当前经济基本面还未走出低谷，弱现实凸显，政策方向上，货币政策配合财政积极发力的格局较为清晰，为支持扩大内需进一步放宽存在可能，国债期货相对现货价格偏低，主力合约基差处在高位，当债市出现企稳或反弹时基差收敛将使得做多国债期货获得超额收益。短期如果地产需求端政策放松或中央经济工作会议政策超预期，期债可能还有走弱，但当前弱现实凸显且基差偏高，利空出尽后一旦情绪企稳期债容易出现回升，单边策略上建议可逢回调试多，T2303运行区间参考99.1-100.6。T2303、TF2303、 TS2303合约CTD券基均处在历史高位区间，建议关注基差收敛策略机会。